孫慶龍的投資部落格

6/30在《Smart致富月刊》所舉辦的課程中，課後有位同學交換了生技股大江(8436)的營運資訊，而慶龍也利用上課所教導的財報分析觀點，當場解析對這家公司的看法。欣慰的是，2個多月時間過去，隨著大江股價從427元，跌落至今天收盤的282元，即使加計8/5每股配發1.49元股票股利，至今波段跌幅也達到25%。

回顧當時支持看空大江(8436)的理由，主要是觀察到大江的財報，出現營收減少，應收帳款卻增加的不尋常現象，今年Q1大江營收為25.84億元，較去年Q4的27.93億元，下滑2.09億元，減幅約7.48%，但應收帳款卻從去年Q4的5.83億元，走揚至10.01億元，上升4.18億元，增幅約71.69%。

在慶龍的著作《源源不絕賺好股》一書中，提出了一個觀察公司是否會出現財務問題的一個指標？就是「營收」與「應收帳款」的交叉運用。

整體而言，觀察一家公司應收帳款的變化，必須得同時搭配營收數字的增減，才能做成有意義的分析內容；一般正常的情況，營收增加，應收帳款也應該要同步增加，反之，若營收減少，公司帳上的應收帳款也該出現同步減少的發展。

換言之，一家公司如果出現營收減少，但應收帳款卻反向增加，便可合理推估公司有「現金被積壓」的情形，而現金又是企業營運活水的重要來源，因此，若活水被中斷，企業便會陷入困境，股價也會往較不利的方向發展。

以NB大廠宏碁（2353）為例，2010年Q4到2011年Q1便出現上述營收減少，但應收帳款卻增加的異常狀況，當時宏碁的營收從1491億元衰退到1277億元，但應收帳款卻從1024億元提高到1094億元。

換言之，單季營收減少214億元（1491－1277＝214），應收帳款非但未同步下降，反而逆勢上升70億元（1094－1024＝70），而這樣財務數據的呈現，身為理性的投資人便要開始提高警覺，因為公司有可能在不久之後，便會傳出呆帳收不回來的利空消息。

回顧2011年3月底到4月底之間，宏碁所分別公布2010年Q4與2011年Q1的財報數據，股價大致維持在50元上下，另外，當時由於宏碁在4月1日出現16.8萬張的歷史天量，因此被許多市場投資人視為底部的徵兆，殊不知營收與應收狀款的異常變化，已經埋下股價再破底的危機。

2個月之後，2011年6月1日，宏碁公布重大利空訊息，因歐洲通路庫存與應收帳款管理不善，Q2認列1.5億美元（約新台幣43億元），每股EPS損失約1.61元，而重大利空的衝擊，也讓原本被市場認為50元鐵板價格的宏碁，持續出現重挫與破底的走勢。

了解上述宏碁(2353)的實務經驗，以及營收與應收的合理關係之後，相信訂戶應該就能明白當時慶龍為何會做出支持放空大江(8436)結論，重點在觀察到公司資金活水被積壓的財務風險。

此外，還有兩項財務指標，也可用來衡量公司的營運與財務的狀況，一是存貨周轉率(次/年)，二是應付款項付現日數(日)，前者大江不僅Q1掉到只剩4.63次，追蹤近幾季更呈現走跌態勢，一路從2017年Q3的7.76次，降至2018年Q3的6.13次，2018年Q4的5.27次，似乎透漏產品銷貨趨緩的變化，至於應付款項付現日數，則是從2017年Q3的97天，一路上升到2018年Q2的168天，今年Q1更攀升至204天，也似乎暗示公司資金調度越來越吃緊的狀況。

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